文/IPO 君
来源：节点财经（ID：jiedian2018）
“谈笑有鸿儒，往来无白丁”。
2011 年知乎出世，周源打的便是一手“精英”排面。靠着“高质量内容”的标签，牢牢黏住了一批“三高”（高学历、高收入、高智商）人群。
据悉，在知乎成立的前 40 天里，包括李开复、王兴、王小川、徐小平和马化腾等在内的 200 多名知名企业家和人气 VC，共创造了 8000 个问题和 2 万个回答。
彼时的知乎，青涩却纯粹。邀请码注册制下，社区里卧虎藏龙，用户理性杠精少，任一小问题，都有可能收到大神级人物的回复。
2013 年，知乎开放注册。一年时间注册用户由 40 万攀升至 400 万，话题跨出互联网和技术创业，延展至教育、影视、时尚、文化等周边领域。
赶上知识创业的好时代，又有大佬撑场子，知乎快速奔向远方。十年光景，过去的小众 club，已成长为中国高质量内容顶流，中国最大在线问答社区。
在这十年间，雷军带着小米上市，王兴带着美团上市、黄峥带着拼多多上市，但同为程序员出身，周源的知乎却一直都没有传出上市的风声。
近日，知乎的 IPO 终于来了。
3 月 6 日，知乎首次向美国证券交易委员会（SEC）提交了 IPO 申请，计划在纽交所挂牌上市，融资额或为 10 亿美元。
透过招股书及行业动态，我们来看看知乎少年的克制与纠结。
/ 01 /
看内容行业的
集体“焦虑”
马斯洛需求层次论认为，人的需求像阶梯一样，按照从低到高可以划分为五个层次，分别为生理需求、安全需求、社交需求、尊重需求和自我实现需求。
随着经济的发展，人们的需求必然要从低级别的“活下去”过渡到高级别的“社交”、“获得尊重”、“自我提升”等情感需求。这促使第三产业繁盛，也让文化、教育及衍生行业受到了极大的重视。
其中，受益于传播技术和基础设施的飞速革新，以及信息流、短视频、知识付费、社区问答等新兴内容的涌现，媒体内容市场高度活跃。
根据 CIC 的数据，2015-2019 年，中国在线内容社区的用户规模从 5.162 亿人大幅扩大到了 7.73 亿人，预计 2025 年将达到 10 亿人。
2019 年，国内内容社区的广告收入、会员收入已经达到 1095 亿元、174 亿元，预计 2025 年将分别增长至 5105 亿元、902 亿元，复合年增长率为 29.2%、31.6%。
但对于这个景气度高，几乎零边际成本的行业，却一直有一个“不赚钱”的死穴。目前上市的趣头条、荔枝 FM、爱奇艺、B站，阿里大文娱业务等均深陷亏损的“海洋”。
数据来源：公司财报
2020 年 9 月，知识付费领域的“当红炸子鸡”思维造物提交 IPO 申请。明面上看，2019 年公司归属净利润为 1.2 亿元。不过，在过滤掉股权处置收益、政府补助与税收优惠后，思维造物的主营业务非常孱弱，并且公司的扣非净利润在 2017-2019 年间持续下降，分别为 4990.31 万元、3280.95 万元、3067.57 万元，总降幅达到 38.53%。
在这样的背景下，知乎也不好过。
/ 02 /
看知乎的气质：
有妖气的内容清流
在谈业绩之前，我们先来看看知乎有那些独特的气质。
“有问题，上知乎”，知乎最开始模仿的是硅谷的问答社区 Quora，一小撮专业的人聚在一起探讨专业的事。
但现在的知乎早已突破了这个界限，无论是技艺还是机制都锻造得更加炉火纯青。Quora 的 CEO Adam DAngelo 甚至在 2018 年入驻知乎并提问：“对于美国互联网企业来说，中国互联网企业有哪些值得学习之处？”
图源：知乎
首先，知乎抓住了人们的好奇心。常言道，好奇害死猫，从牛顿到麦哲伦，从伽利略到霍金，好奇心是通往创造的第一步。
知乎基于问答机制，形成了搜索即提问——提问可关注——问题与对策智能分发——社区正反馈不断刺激内容生产和优化的循环，吸引了大量内容创作者，这是知乎赖以崛起的关键内核。
截至 2020 年 12 月，知乎累计拥有 4310 万内容创作者，贡献内容 3 .53 亿条，过去两年内容条数的复合增长率高达 64%，其中 3.15 亿条为问答形式。
其次，相对高质量的群体和内容。最初以李开复、王兴、王小川、徐小平和马化腾等为代表的 200 多个会员，从根源上塑造了知乎的价值观和生态系统。
知乎从小众走向大众，虽然调性不再那么纯粹，但基石未曾改变：生产基于问答的稀缺优质内容。这也是是知乎最大的价值所在和独特 UGC 机制的底层。
笔者混迹知乎7、8 年，相比微博之乱耳，SNS 之劳形，知乎在鱼龙混杂的互联网算得上是一股“有妖气的清流”。
正是凭借上述优势，知乎积累了庞大用户量。截至 2020 年 12 月，知乎注册用户总数达到 3.7 亿人。2020 年第四季度，知乎平均 MAU 为 7570 万，平均 4.69 亿每月访问人次，平均 6.76 亿月度互动人次，较 2019 年同比分别增长 33.0%、28.2% 和 4.8%。
同时，高质量的内容又使知乎保持高用户活跃度和忠诚度。知乎会员用户平均 12 个月留存率为 72%，2020 年知乎用户日均搜索量为 2570 万次，同比增长了近 40%。
流量有了，心智护城河也有了，知乎还是没赚钱。
/ 03 /
看知乎的盘子：
广告+订阅付费
2020 年，知乎实现营收 13.52 亿元，同比 2019 年的 6.7 亿元增长 101.7%，净亏损 5.18 亿元，相较于 2019 年-10.04 亿元同比收窄 38.3%，净亏损率为-25%。
数据来源：知乎招股书
知乎亏损的收窄一方面得益于毛利率水平的提升，另一方面则是期间费用的优化。
2020 年，知乎毛利率较 2019 年提升接近 9.4 个百分点，同时，销售费用和研发费用分别较 2019 年减少 0.31 亿元、0.21 亿元，经营费用整体下降 0.1 亿元。
数据来源：知乎招股书
收入来源上，知乎给出的答案是：以内容为中心，多元化渠道变现。
2020 年，知乎广告收入为 8.43 亿元，同比增长 46%，占总营收的 62.4%；付费会员收入为 3.2 亿元，同比增长 264%，占总营收的 23.7%；商业内容解决方案收入为 1.36 元，同比增长约 211 倍，占总营收的 10%。
数据来源：知乎招股书
和 2019 年相比，知乎最重的两块业务，广告和付费会员发生了变化。2020 年，知乎广告收入在增长的情况下，占总营收的比重从 2019 年的 86.1% 降至 62.4%；付费会员则反其道，人数从 2019 年的 60 万增长到 2020 年的 240 万，收入占比从 2019 年 13.12% 提升至 23.7%。
这一升一降，透露出的隐藏信息，知乎加大了付费内容商业化的拓展力度。具体是什么？
2019 年 3 月，知乎推出 198 元的盐选年费会员，涵盖付费内容、社区和会员等三个部分，将会员权益扩大到整个社区平台。经过 2019 年的沉淀，2020 知乎用户的付费比例达到4%，比 2019 年同期的 1.8% 增长了 122%。
但不可否认的是，广告仍然是知乎的收入支柱，并且在较长期的时间内，主打内容的知乎仍需要把广告主奉为“座上嘉宾”。
/ 04 /
看知乎的面子：
快则生、慢则死的求变之路
身在“天下武功，唯快不破”的互联网，周源深谙快则生、慢则死，知乎较早走出了一条和 Quora 完全不同的路——转型。
2013 年开放注册，知乎从小而美的问答社区逐渐升级为大而全的内容平台，体量有了，流量有了。但扩圈不可避免会产生一些负面效果，周源和 Quora 的创始人 Adam DAngelo 都明确表示过，用户规模的扩大必然带来内容质量的下降。
商业化的路上，知乎也比 Quora 凶猛的多。
2016 年，知乎纵身扑向商业化大潮，先后有知乎大学、私家课、知乎 LIVE 等知识付费产品“出列”，但急功近利的样子未讨得市场好，知识付费业务没能成为知乎的营收主力。
2019 年，知乎动作更大。启动 MCN 机构招募，种草电商，发力网文，从各个渠道吸引创作者来到知乎“编故事”，忙得络绎不绝。2020 年，知乎又蹭上了短频视和直播的“热度”。
频繁地追逐风口，背后是 10 年 7 轮融资的压力，不过周源给自己留有更大余地——“注重商业价值和用户之间的平衡”，“不务正业”的相对克制。
数据来源：公开资料
但无论做什么，无论做的多么克制，只要涉足一个新物种，不可避免地会影响到原生的样子。这是万物运转的规律，知乎也不例外。
知乎一直以来的定位是高质量的内容社区，专业解读和深度讨论。随着众多“身外之物”附身，知乎变强了，却也让一部分用户陌生了。商业化的氛围加强，这也是一些用户吐槽的原因。
/ 05 /
看知乎的里子：
内容与商业的平衡是技术也是艺术
内容产业发展到一定阶段，势必要走向商业化，这就要考虑到流量和知识变现的问题。
首先，用户的需求多样化应是知乎更为关心的问题。
从需求端看，属于马斯洛需求理论中高层次的知识付费从来不是什么刚需。这从用户的付费意愿可见一斑。
根据调查机构的付费意愿调查，超过 60% 的被调查者选择了“提高工作效率的知识与经验”，而“提升生活质量”、“业务兴趣爱好”、“医疗健康专业建议”、“生活学习个性化方案定制”等选项也获得了超过 30% 的支持率。
由此可见，知识付费的需求还是相对分散的，只面向特定需求、特定场景的用户群。这就决定了相关消费群体不会在短时间内形成稳定、高频的购买习惯，也不会建立起对平台的忠诚度。
换句话说，用户大多数时候还只停留在看一看、聊一聊的层面，对于让他们”掏钱包”这件“肉疼”的事情，只有在必须需要的时候才会做，并且会在众多平台里面选择一个和自己需求极为匹配的，而不是选择一个自己惯常使用或喜欢的，这种举动充满了随意性和不确定性。
其次，知识大V的持续高质量产出与稳定性是商业化的技术保障。
从供给端来看，知识付费的本质是为稀缺内容和实用价值买单。
经过这些年的跃进，内容市场进入了存量时代，同时消费者对内容质量的要求更高了，认知和智识的进一步提高，让过去那些对互联网陌生的人可以随意被标题党、傻瓜式的套路收割行不通了。
这就要求内容具备高质量和稀缺性。具体到知乎身上，相对于微博、微信等社交型知识平台，知乎在内容上确实更有高度，但众多大V都在各个平台间流窜，并不能保证内容的稀缺性。
另外，知识付费这个赛道不止知乎一家。悟空问答、樊登读书会、得到、喜马拉雅、十点课堂、混沌大学等平台云集，竞争相当激烈，趋同性越发明显，知乎能否能长久地保持足够的竞争力，尚有待验证。
再者、广告与订阅服务是个相互博弈的过程，知乎更需要艺术处理。
正确而高明的商业模式，是随着营收不断增长，成本逐渐趋零。不过，知乎在这方面还有待完善。目前来看，其广告和金主越多，用户社区的纯净度和内容变现就越受到影响。
知乎订阅服务的本质是让受众为高质量内容买单，但后者是否愿意持续续费，考验知乎的是内容能否持续稳定输出，以及公司能否拿捏好自身的平台气质。这是商业，也是艺术，商业有公式，艺术却无答案。
/ 06 /
看知乎的估值：高了？
2019 年，知乎获得了由快手领投、百度跟投，腾讯和今日资本等原有投资方继续跟投的 4.34 亿美元F轮融资，也是上市前的最后一轮融资，估值达到 245 亿元。
如何看待这一估值水平？
同为内容服务赛道的思维造物（罗辑思维），2019 年其最核心业务线上知识服务占到总营收的 66%，大约 4 亿元。知乎经过十年发展，2020 年知识业务收入 3.2 亿元，占总营收的 23.7%。这么看来，知乎 200 多亿的估值似乎是高了。
值得注意的是，思维造物 2017 年完成D轮融资后的估值为 80 亿元，2019 年提交招股书时估值为 40 亿元，即使开盘冲到 80 亿元，相比知乎还是比较低的。
这在一定程度上或许说明，广告营收有它的天花板，知识付费有它的商业价值，但未必是个性感的商业模式。一个资本故事如果没有太多想象空间，投资者未必会愿意长期买单。
对比 Quora，2019 年F轮融资结束后，知乎估值约 35 亿美元，Quora 估值 20 亿美元。
其中的区别，知乎因为加入了会员、直播、电商等业务，能向投资方讲出更多故事，估值上升空间进一步提升；另外，知乎破圈后，用户群体年轻化。一般来说，资本方更看好年轻用户多的平台。
更为重要的是，知乎的连年亏损一直是价值投资者的担忧。站在长期视角上，资本市场是一台称重机，一家公司的价值最终取决于它的盈利能力、能否给股东创造足够回报以及带来不可替代的价值。知乎能否撑得起这样的高估值，目前来看还是问号。
十年前，周源创办知乎。成立十年间，这家公司尝试和时间做朋友。十年后的当下，知乎正式提交 IPO 申请。未来的十年，知乎能否和盈利做朋友？能否和不可替代的价值做朋友？此时此刻，耳边响起了陈奕迅的《十年》：知乎和盈利是朋友，还可以问候，只是那种温柔目前找不到拥抱的理由 。
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